报告经过总结提出了改进措施：

对两个交易所的内部组成进行彻底检查，特别是对于股票交易所，应当有个人和公司会员代表加入董事局，而且还应该有独立董事确保交易所为所有会员和使用者的利益服务；

两个交易所应当有专业的独立的行政领导班子，而交易所董事局应当决定政策，行政管理层执行政策；股票交易所结算期延长到3天(T+3)应当严格执行，并建立中央结算系统；

建议继续保留香港期货交易所和其股票指数期货合约，但需要将结算和保证系统重组以加强风险管理，特别是结算所应当成为交易所的一部分，保证应当由结算会员基金支持；

将两个监管机构和主任办公室合并成一个城市服务部门之外的独立的机构；其领导和雇员应当由全职售货员担任，资金由市场中获得。该机构应当负起保证市场完善和保护资产者的责任，特别是应当确保交易所称职地管理市场，并在交易所未能履行义务时有足够权力进行干涉。 美国1987年股灾 【打印本稿】　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】2007年05月31日 19:58

三、学者对于1987年股灾的看法

10月19日的股灾不是由期货市场引起的，但抛售浪潮同时袭击了现货(纽约)和期货(芝加哥)市场。众看到价格下跌首先发生在期货市场是由于开盘时两个市场的处理步骤不同。纽约股票交易所由于前夜堆积的巨大卖单导致许多SP500指数成开盘延迟。因此在10月19日早晨公开发布的指数计算用的股票价格是前周五收盘的报价。面CME的期货价格反映了周一早晨的信息。

尽管来自组合保险和其他机构的期货合约卖压确实有部分通过指数套利传递会现货市场，但CME市场还是是吸引了相当于8500万股股票的卖压。

组合保险的抛盘在10月19日没有什么显著作用。美国和其他国家的股票价格同样快速下降，其他国家各地区的组合保险与指数期货交易远不如美国来的重要。估计10月19日组合保险的抛盘所代表的抛盘约等于纽约股票交易所总抛盘的20%-30%，因此这不是一个主导的影响因素。

指数套利程式交易并不对混乱的市场情况负责。事实上，学术研究一致认为没有找到波动性和程式型交易之间有什么关系。BRADY报告认为市场表现最混乱的时候恰恰是两者之间的套利中断的时候。

有时候交易所的保证金过程被视为一个潜在的政策工具。例如，Brady报告提议控制对股票的杠杆投资是必要的，因为可以防止投机过度。但只值得注意的是10月19日这一天，S&P500期货市场经历了有史以来最大的跌幅，但没有因为对手违约导致的交易商亏损，没有结算所倒闭，没有期货经纪公司，未能实现对客户的义务。

当然在关键的日子里流动性下降也是一个事实。美国证券市场在处理大笔成交时因个股和指数显示不准确而经历的困难，导致了价格的不确定性，并减少了期货市场的流动性。一个显著的特征是那两天的买卖价差要高于正常时候.

有许多表面的证据表明，在1987年10月的股灾中期货价格首先下跌，然后将现货市场带低。基差(期货价格减现货价格)比平常要大，而且到10约19日甚至变为负值。但一系列研究表明期货市场没有将股票市场带低。BAssen,France and Pliska(1989)研究了1987年10月19日周一的MMI期货分钟数据。他们发现在交易开头的一个半小时内大的负基差主要原始股票指数计算所用的价格是10月16日周五的成就价格。随后期货价格领先现货价格5-10分钟，随着价格的快速移动，这导致了大的负基差。Harris(1989)和Moriarty,Gordon,Kuserk and Wang(1990)研究了股灾中的S&P500数据，也发现在考虑了陈旧价格因素后大的负基差显著减少，期货价格领先现货价格几分钟。股灾中基差多大是因为股票交易中的限制和延迟。