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87年股灾回忆

  • 2007-09-22 23:59:32
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侠客:beatsolers

关于保证金要求的措施可能是报告最严重的错误。报告建议将期货和现货的保证金水平拉到一致水平。报告认为应当通过提高期货市场的保证金来减少期货市场的投机,并且限制个人投资者在期货市场的杠杆比例。事实上,期货保证金和股票市场的信用保证金是性质完全不同的两码事。股票市场的信用保证金代表了一定百分比的实际股权,而期货保证金只是衍生市场的价格保证机制。一些人批评CME的保证金水平太低,但在许多方面其实CME比NYSE还要严格。CME的维持保证金机制,保证了投资者在所有时间都有足够的资本,而和人们表面看到的股票保证金比期货保证金高相反,NYSE允许一些情况下可以不付保证金,如大单交易和套利,使得其实际的保证金水平经常低于CME的水平。进一步,NYSE实行的是五天交割制,而CME是24小时结算。CME并不延长信用期。黑色星期一,CME实际收到的保证金是26亿美元左右(平市为1亿美元左右),保证了周二开盘的流动性。CME的调查委员会解释道:"所有的追加保证金都到位,没有结算会员违约,因此没有客户资金因财务不完整而受损。"而且CME当天还有两次日内追加保证金,一小时内投资者就把资金到位。真正的疑问来自纽约股票交易所,投资者在大跌后五天是否还有足够的资金,正是由于这个结算上的延迟导致了10月20曰开盘时出现了一些问题

报告对与期货市场投机的作用也是认识不清的。与通常认为投机就是随意赌博不同,期货市场的投机实际是短期投资,投机者在市场低迷的时候提供了买方,在市场高涨的时候提供了卖方。没有投机者,长期投资就几乎不可能了。因为有了投机,长期投资者才能对风险进行保值,因此延伸了整个市场并防止了指令的不平衡。为了建立一个良好的市场,买方和卖方都需要存在。如果按照报告建议提高期货保证金,那么期货市场的许多投机活动会消失。而10月19日,CME的投机者为市场的稳定提供了重要的作用。在卖压沉重的时候,是自营投机商在买入期货合约。而在纽约,做市商(专业会员)找不到买家被认为是股价下跌的一个原因。一些NYSE的做市商在黑色星期一是作为净卖出方而不是净买入方出现的。在NYSE的风险管理机制失灵的时候,CME的投机却发生了作用,成功地吸引了卖压。据估计,10月19日CME吸收了约27000张合约抛盘,如果传回纽约,将代表8500万股股票,相当于当日总成交量的14%。报告没有认识到的是让自律组织来代表政府设置保证金将有助于将投机留在市场。因为通过自律组织来定保证金,将使得自律组织会员的资产处于风险之中,害怕市场失灵将使得投资者坚持要求足够的维持保证金,但这些保证金应当随市场波动而定。由于投资者直接参与市场而政府不参与,因此以市场为基础的保证金要求远比其府规定有效。S&P%500期货市场的存在表明有巨大的市场需求,如果按报告建议成功地压制了期货市场地风险管理功能,对风险管理地需求仍然存在,例如投资者可以到海外市场进行保值。如果美国地期货市场对投机者不再开放,那么市场需要将输出,这无益于美国股票市场地稳定。

报告提出了"断路器"措施以阻止另一次股灾。这个想法的不切实际在随后的香港市场显现出来。香港股市关闭并没有"稳定"市场,相反加剧了恐慌。报告建议的"断路器"是对市场加以价格限制。对于CME来说,这可能是个严重的错误。因此CME的本质是让投资者决定价格。期货市场是价格发现的场所,是信息发生器。价格是市场的结果而不是原因,对价格进行限制是治标而不是治本。另外,价格限制延迟了市场的运动。如果认为价格限制可以阻止不可避免的事情发生,那是太天真了。没有价格的限制,市场可以以最快的速度达到其"终点"。期货市场的一个目的是发现价格,对投资者来说知道价格越快越好。让市场以最快的速度达到其终点会带来"暂时的恐慌",如黑色星期一一样,但这会减轻延迟的恐慌带来的更严重的问题,如同中国香港地区一样,或者更广一些的尺度象大萧条一样。一旦价格已经被确定下来,投资者可以看到的价格进行交易,而不是猜测市场会走到什么地方。有一些人的观点是10月份的暴跌不过是市场的自我调节。市场跑到了其能力的前面,市场下跌是重新确定它的能力毫无疑问,市场需要创造一种防止市场飙升的保护系统,但《布雷迪报告》的建议并没有提供合理的答案。答案来自私有部门而不是政府。一个主要的问题是公众对市场的信心。当时投资者害怕市场没有足够的流动性,很大程度上是因缺乏开盘信息,正是由于缺乏信息才导致更大的恐慌,为了防止进一步的下跌,机构在不清楚现货市场信息的情况下才在期货市场进行组合保险。通过对现有系统的升级可以解决很多与投资信心相关的问题。

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